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美联储撞上了“回购冰山”

■ 文 | 宋鸿兵3月31日,美联储意外地宣布设立一个国际美元回购机制(FIMA Repo Facility),鼓励那些在美联储纽约银行拥有账户的外国央行和国际货币机构,以美国国债为抵押从美联储借贷美元,目的是提供美元流动性以缓解海外的美元荒,“避免(各国被迫)在公开市场上抛售美国国债”来获取美元。该机制将在4月6日正式启动,至少持续运行6个月。

美联储撞上了“回购冰山”

■ 文 | 宋鸿兵

3月31日,美联储意外地宣布设立一个国际美元回购机制(FIMA Repo Facility),鼓励那些在美联储纽约银行拥有账户的外国央行和国际货币机构,以美国国债为抵押从美联储借贷美元,目的是提供美元流动性以缓解海外的美元荒,“避免(各国被迫)在公开市场上抛售美国国债”来获取美元。该机制将在4月6日正式启动,至少持续运行6个月。

稍加解释一下,美联储纽约银行大约有200多个国际账户,包括几乎所有持有美元储备的各国央行,总金额在5万亿美元左右。注意,全世界的美元(除现钞之外)实际上都只能“存活”在美国的银行体系之内,即美元永远无法流出美国。所有外国政府、金融机构、公司和个人所持有的海外美元,仅仅是这些美元在美国银行账户上的“影子”(想不通可以撞墙)。

我们都知道目前海外美元市场仍然处于“美元荒”的状态,根源就是美元负债的压力山大。最近几年世界各国的公司贪图美元利率低廉而大举借贷,导致全球供应链上堆积了12.6万亿的巨额美元债务。现在华尔街金融市场的剧烈内爆形成了一个超强的“美元低气压中心”,倒抽海外美元回流。祸不单行的是,新冠疫情迫使世界主要国家集体陷入经济休克状态,全球供应链的断裂势必导致美元资金链的断裂,12.6万亿的美元债务难逃汹涌的违约大潮。

正是由于这两个原因,美联储即便展开了与九国央行的货币互换,也难以遏制海外美元荒的持续,病根在于美元债务违约的必然性。现在新推出的国际回购机制,并不会比货币互换更有效。

那么,美联储真的担心各国抛售美国国债吗?其实不会。因为各国央行持有的5万亿美元在真实世界中根本花不掉。比如全球每天生产1亿桶石油,现价每桶20美元,5万亿相当于2500亿桶石油,美国搞了几十年石油战略储备,现在总容量也就6.35亿桶,买石油没地方储存。那买铁矿石,买大豆呢?同样也不现实。简单地说,各国的美元外汇储备除了购买美国国债之外,根本没有太大的选择余地,美联储早就看透了这一点。

如果美联储既不担心美国国债被抛售,也没指望新的国际回购机制能消除美元荒,那么释放这些烟幕弹的背后,美联储的真实意图究竟是什么?

我认为,这是因为美联储突然意识到“无限QE”正在快速撞上“回购冰山”!

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在《货币战争5》中,我已经详细阐述过QE政策不可持续的核心逻辑,即美联储印钞吃进的国债太多,必然会“窒息”回购市场。我当时以“类10年期国债”(10-Year Equivalents)作为美联储“国债库存”的替代变量,将各种期限和不同数量的国债所产生的利率风险,用一定数量的10年期国债来替代。

“以类10年期国债的方法计算,到2013年8月,美联储已经持有了全部流通国债的30%,如果继续按照QE3的购债速度推进,2014年将达到45%,2015年为60%,2016年为75%,2017年为90%,到2018年底之前,所有市场中的国债都将被美联储通通吃光。当然,早在这之前,回购市场就已经崩溃了。” (《货币战争5》第四章第二节“QE的泰坦尼克号,迎头撞上了回购冰山”)

在全书的序言中,早已明确提出美国退出QE将触发利率火山,而继续QE将撞上回购冰山。在美联储加息缩表两年之后,我们已经在2019年9月见识到了回购市场的“利率火山”爆发,钱荒迫使美联储不得不放弃缩表。而2020年3月的金融市场大地震又迫使美联储祭出了无数量上限、无时间期限、无道德底线的“三无QE”,结果美联储预料之外的情况突然发生了。

美联储撞上了“回购冰山”

(《货币战争5》序言)

自3月15日美联储正式启动QE以来,以两周印钞狂买上万亿国债的惊人速度,从市场中迅速收走流通国债,用力之猛远远超过了前三轮QE,这意味着回购市场中的优质抵押品将出现严重短缺。

我曾反复强调,回购市场是当代金融体系的心脏,是货币流动性的发动机,其重要性远远超过股票市场和债券市场。在回购市场上,本来玩的就是10个瓶子3个盖的高难度杂技,如果美联储每天以750亿的速度“吞噬”国债抵押品,坚持两周就会导致7000亿的“瓶盖消失”,考虑到回购市场的规模不到2万亿,这样的瓶盖消失速度可谓恐怖。由于瓶盖的迅速减少,杂技很快会变成10个瓶子1个盖,甚至20个瓶子1个盖,玩杂技的难度越来越高,而失手的风险将越来越大。这不是在拯救赌场,这是在把所有玩家往火坑里推!

3月23日,美联储启动无限量QE之后,金融市场上频频出现“灵异”现象:

第一个灵异现象:3月23日国债回购市场,零申请、零成交!

难道一夜之间,亏损惨重的对冲基金们全部满血复活了?难道一级交易商们根本不需要现金?真是活见鬼了。

其实,自从3月15日美联储正式宣布7000亿QE以来,隔夜回购和期限回购的成交规模就在迅速萎缩,一级交易商们抢着把这两年囤积的数千亿国债一股脑都卖给了美联储储,低买高卖,他们玩了一个政策套利。不过,市场上仍是冰火两重天,高倍杠杆的对冲基金们还急需现金救命。

美联储撞上了“回购冰山”

(3月23日无限量QE启动后,市场上无人向美联储申请回购融资)

美联储撞上了“回购冰山”

(3月15日美联储正式启动QE后,隔夜回购和期限回购迅速萎缩)

第二个灵异现象:美国3个月国债收益率跌到负数!

在3月23日无限量QE推出后,3个月国债收益率竟然掉到了负数,这意味着借钱给政府的投资人宁愿倒贴利息,这也太诡异了。其实,背后的原因是回购抵押品的国债处于严重稀缺状态,金融机构为了不发生违约(到期偿还国债换回现金),拼了老命也必须抢到国债,亏本也认了。

考虑到很多对冲基金使用了高倍杠杆(10-50倍),如果美联储继续抽走国债,它们将面临更惨重的损失,或者发生大规模的违约。

美联储撞上了“回购冰山”

第三个灵异事件:短短一周无限量QE之后,美联储突然宣布缩小QE购债规模!

美联储估计是玩无限量购债爽过了头,猛然发现回购市场中一半的“瓶盖”都没了,转抵押杂技10个瓶子只剩下1.5个盖,对冲基金们的高倍杠杆还没有解除,救援资金也还没有到位,这意味着它们被逼着从30楼爬上了60楼,边走钢丝,边玩瓶盖杂技,还没有防护绳。

美联储看得胆战心惊,手心直冒汗!缩小购债规模可以缓解瓶盖短缺的压力。

美联储撞上了“回购冰山”

(无限QE仅仅一周之后,美联储就“吓醒”了,从3月31日开始缩减购债规模)

第四个灵异现象:美联储的逆回购在沉寂许久之后突然火山爆发!

美联储的逆回购概念与中国正相反,中国逆回购是央行放大水,而美国逆回购是美联储放出国债回收美元。当美联储意识到无限QE正在窒息回购市场之后,它赶紧将自己刚刚吃进的国债“吐了出来”,一级交易商们早已迫不及待地拿钱抢券,拯救各自的朋友圈,3月31日2100亿美元的逆回购成交规模,足以说明目前回购市场上国债供应枯竭的严重程度。

现在,美联储必须同时拯救美元流动性枯竭和回购抵押品枯竭,这两个枯竭都足以致命。

美联储撞上了“回购冰山”

(3月30日,美联储的逆回购火山爆发)

于是,才有了本文开篇美联储3月31日突然宣布的新国际回购机制,它的根本目的就是紧急征调各国央行储备中闲置的美国国债前往华尔街“勤王救驾”。美联储怕的有理。

大家可能会觉得奇怪,美国刚刚宣布了2万亿美元的救助法案,这些钱当然只能通过财政赤字提供,这意味着超大规模的国债发行即将开始,为什么美联储不等待新国债的上市?

最大的可能是,远水救不了近渴。从法案通过到制定国债发行计划都需要时间,而且国债拍卖有自身的节奏,每周的上市数量有限,而美联储“吞噬”现有国债的速度太猛。美联储的痛苦在于,要拯救杂技演员们就必须维持相当大的购债规模,以便向市场提供足够的现金,而如此一来却将杂技演员们逼上了更危险的绝路。

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